L’indicateur de récession dont on parle le plus à Wall Street tire son alarme la plus forte depuis deux décennies, intensifiant les inquiétudes des investisseurs quant au ralentissement de l’économie américaine.
Cet indicateur s’appelle la courbe de rendement, et c’est une façon de montrer comment les taux d’intérêt sur diverses obligations d’État américaines se comparent, notamment les bons du Trésor à trois mois et les bons du Trésor à deux ans et à 10 ans.
Habituellement, les investisseurs obligataires s’attendent à être payés plus pour avoir immobilisé leur argent pendant une longue période, de sorte que les taux d’intérêt sur les obligations à court terme sont inférieurs à ceux des obligations à plus long terme. Tracés sur un graphique, les différents rendements des obligations créent une ligne inclinée vers le haut – la courbe.
Mais de temps à autre, les taux à court terme dépassent les taux à long terme. Cette relation négative déforme la courbe en ce qu’on appelle une inversion et signale que la situation normale sur le plus grand marché mondial des obligations d’État a été bouleversée.
Une inversion a précédé chaque récession américaine au cours du dernier demi-siècle, elle est donc considérée comme un signe avant-coureur de la catastrophe économique. Et ça se passe maintenant.
La courbe de rendement a un pouvoir prédictif que les autres marchés n’ont pas.
Mercredi, le rendement des bons du Trésor à deux ans s’élevait à 3,23%, au-dessus du rendement de 3,03% des bons à 10 ans. Il y a un an, en comparaison, les rendements à deux ans étaient inférieurs de plus d’un point de pourcentage aux rendements à 10 ans.
Le mantra de la Fed sur l’inflation à l’époque était que l’inflation serait transitoire, ce qui signifie que la banque centrale ne voyait pas la nécessité d’augmenter rapidement les taux d’intérêt. En conséquence, les rendements des bons du Trésor à court terme sont restés faibles.
Mais au cours des neuf derniers mois, la Fed est devenue de plus en plus préoccupée par le fait que l’inflation ne s’estompera pas d’elle-même et elle a commencé à lutter contre la hausse rapide des prix en augmentant rapidement les taux d’intérêt. D’ici la semaine prochaine, lorsque la Fed devrait à nouveau relever ses taux, son taux directeur aura bondi d’environ 2,5 points de pourcentage par rapport à près de zéro en mars, ce qui a fait grimper les rendements des bons du Trésor à court terme comme le billet à deux ans.
Les investisseurs, d’autre part, craignent de plus en plus que la banque centrale n’aille trop loin, ralentissant l’économie à un point tel qu’elle déclenche un grave ralentissement. Cette inquiétude se reflète dans la chute des rendements des bons du Trésor à plus long terme comme le 10 ans, qui nous en disent plus sur les attentes des investisseurs en matière de croissance.
L’état du marché boursier
La baisse du marché boursier cette année a été douloureuse. Et il reste difficile de prédire ce qui nous attend pour l’avenir.
Cette nervosité se reflète également sur d’autres marchés : les actions aux États-Unis ont chuté de près de 17 % jusqu’à présent cette année, alors que les investisseurs réévaluent la capacité des entreprises à résister à un ralentissement de l’économie ; le prix du cuivre, un indicateur mondial en raison de son utilisation dans une gamme de produits de consommation et industriels, a chuté de plus de 25 % ; et le dollar américain, un refuge dans les périodes d’inquiétude, est à son plus fort depuis deux décennies.
Ce qui distingue la courbe des rendements, c’est son pouvoir prédictif, et le signal de récession qu’elle envoie en ce moment est plus fort qu’il ne l’a été depuis la fin de 2000, lorsque la bulle des valeurs technologiques avait commencé à éclater et qu’une récession n’était qu’à quelques mois.
Cette récession a frappé en mars 2001 et a duré environ huit mois. Au moment où elle a commencé, la courbe des rendements était déjà revenue à la normale parce que les décideurs avaient commencé à baisser les taux d’intérêt pour tenter de rétablir la santé de l’économie.
La courbe des rendements a également prédit la crise financière mondiale qui a débuté en décembre 2007s’inversant initialement à la fin de 2005 et restant ainsi jusqu’à la mi-2007.
Ce bilan est la raison pour laquelle les investisseurs des marchés financiers ont remarqué maintenant que la courbe des rendements s’est à nouveau inversée.
« La courbe de rendement n’est pas l’évangile, mais je pense que l’ignorer est à vos risques et périls », a déclaré Greg Peters, co-directeur des investissements chez le gestionnaire d’actifs PGIM Fixed Income.
Mais quelle partie de la courbe des taux compte ?
À Wall Street, la partie la plus couramment référencée de la courbe des taux est la relation entre les rendements à deux ans et à 10 ans, mais certains économistes préfèrent plutôt se concentrer sur la relation entre le rendement des bons à trois mois et des billets à 10 ans.
Ce groupe comprend l’un des pionniers de la recherche sur le pouvoir prédictif de la courbe de rendement.
Campbell Harvey, maintenant professeur d’économie à l’Université Duke, se souvient qu’on lui a demandé de développer un modèle qui pourrait prévoir la croissance américaine alors qu’il était stagiaire d’été à la société minière canadienne aujourd’hui disparue Falconbridge en 1982.
M. Harvey s’est tourné vers la courbe de rendement, mais les États-Unis étaient déjà en récession depuis environ un an et il a rapidement été licencié en raison du climat économique.
Ce n’est qu’au milieu des années 1980, alors qu’il était titulaire d’un doctorat. candidat à l’Université de Chicago, qu’il a terminé ses recherches montrant qu’une inversion des rendements à trois mois et à 10 ans a précédé les récessions qui ont commencé en 1969, 1973, 1980 et 1981.
M. Harvey a déclaré qu’il préférait examiner les rendements à trois mois parce qu’ils sont proches des conditions actuelles, tandis que d’autres ont noté qu’ils captent plus directement les attentes des investisseurs quant aux changements immédiats de la politique de la Fed.
Pour la plupart des observateurs du marché, les différentes façons de mesurer la courbe des rendements pointent toutes globalement dans la même direction, signalant un ralentissement de la croissance économique. Ce sont « des saveurs différentes », a déclaré Bill O’Donnell, un stratège des taux d’intérêt chez Citibank, « mais ce sont toujours de la crème glacée ».
Les rendements à trois mois restent inférieurs aux rendements à 10 ans. Ainsi, selon cette mesure, la courbe des taux ne s’est pas inversée, mais l’écart entre eux s’est rapidement rétréci à mesure que les inquiétudes concernant un ralentissement se sont intensifiées. Mercredi, la différence entre les deux rendements était passée de plus de deux points de pourcentage en mai à environ 0,5 point de pourcentage, le plus bas depuis le ralentissement induit par la pandémie en 2020.
La courbe des taux ne peut pas tout nous dire.
Certains analystes et investisseurs affirment que l’attention portée à la courbe des taux en tant que signal populaire de récession est exagérée.
Une critique courante est que la courbe des taux nous dit peu de choses sur le début d’une récession, seulement qu’il y en aura probablement une. Le délai moyen d’une récession après que les rendements à deux ans ont dépassé les rendements à 10 ans est de 19 mois, selon les données de la Deutsche Bank. Mais la fourchette va de six mois à quatre ans.
L’économie et les marchés financiers ont également évolué depuis la crise financière de 2008, lorsque le modèle était en vogue pour la dernière fois. Le bilan de la Fed a gonflé car elle a acheté à plusieurs reprises des bons du Trésor et des obligations hypothécaires pour aider à soutenir les marchés financiers, et certains analystes affirment que ces achats peuvent fausser la courbe des rendements.
Ce sont les deux points que M. Harvey accepte. La courbe des taux est un moyen simple de prévoir la trajectoire de la croissance américaine et le potentiel de récession. Il a fait ses preuves mais il n’est pas parfait.
Il suggère de l’utiliser en conjonction avec des enquêtes auprès de les attentes économiques des directeurs financiersqui réduisent généralement les dépenses des entreprises à mesure qu’elles s’inquiètent davantage pour l’économie.
Il a également souligné les coûts d’emprunt des entreprises comme un indicateur du risque que les investisseurs perçoivent dans les prêts aux entreprises privées. Ces coûts ont tendance à augmenter à mesure que l’économie ralentit. Ces deux mesures racontent actuellement la même histoire : le risque augmente et les attentes d’un ralentissement augmentent.
« Si j’étais de retour dans mon stage d’été, est-ce que je regarderais simplement la courbe des taux ? Non », a déclaré M. Harvey.
Mais cela ne signifie pas non plus qu’il a cessé d’être un indicateur utile.
« C’est plus qu’utile. C’est très précieux », a déclaré M. Harvey. « Il incombe aux dirigeants de toute entreprise de prendre la courbe des taux comme un signal négatif et de s’engager dans la gestion des risques. Et pour les gens aussi. Ce n’est pas le moment de maximiser votre carte de crédit pendant des vacances coûteuses.
